Las reservas marcan la solidez de la economía

El Banco Central compró más de u$s 14.000 millones en lo que va de 2026, y las reservas crecieron casi u$s 10.000 millones: pagos de deuda pública en moneda extranjera por u$s 6.000 millones atenuaron el avance, en tanto que el aumento de encajes por depósitos por u$s 1.000 y otros movimientos por u$s 1.000 millones impulsaron el crecimiento.

Esta acumulación tuvo lugar en un contexto donde el dólar estuvo más barato que en el promedio de los últimos veinte años: mientras que el tipo de cambio real multilateral fue casi 30% menor que la media 2003-2023, el tipo de cambio real bilateral con Estados Unidos fue 17% más bajo.

Más llamativo aún, con datos a julio, la acumulación de reservas por razones transaccionales (u$s +6.300 millones en los primeros siete meses) se explicó principalmente por la cuenta corriente (u$s +3.500 millones), en tanto que la cuenta financiera aportó los u$s 2.800 millones restantes.

¿Cómo se explica esta lógica de un Banco Central que compra dólares y un tipo de cambio por debajo de la media histórica?

En primer lugar, vale destacar el efecto directo de la caída de la actividad industrial: la contracción de 2,6% i.a. en el promedio enero-julio del Índice de Producción Manufacturero de Indec motivó una reducción de 3,5% i.a. las importaciones de bienes (-4% i.a. neto de combustible).

No obstante, esto no fue todo: las exportaciones crecieron 23% interanual. Al desagregar la cuenta corriente y comparar 2026 con el período 2012-2023 (enero-julio en ambos momentos) resaltan tres aspectos. Por un lado, que la mejora de u$s 5.600 millones está más que explicada por petróleo y minería: u$s +6.400 millones extra de superávit para el primero y u$s +2.600 millones para el segundo.

Asimismo, que el deterioro de los precios relativos del complejo sojero (-4,7% una vez descontada la inflación de Estados Unidos) atenuó el avance, restando u$s 4.500 millones al saldo de este año. Por último, que la caída de la demanda interna achicó las necesidades de dólares por la cuenta corriente, aunque de manera acotada.

La oferta total de energía creció 17,6% entre 2023 y 2025, último dato publicado por la Secretaría de Energía, pasando de 90,4 millones de Toneladas Equivalente de Petróleo (TEP) a 108,4 millones entre ambos años. Ahora bien, mientras que la oferta interna creció 6,1%, trepando de 79,4 a 84,2 millones de TEPS, las exportaciones casi se duplicaron, saltando de 6,4 a 12,1 millones de TEPs.

Por su parte, el consumo interno se redujo 1,4% en los últimos dos años, retrocediendo de 56,1 millones de TEPs a 55,4: la caída de 4,7% de la demanda industrial de energía explicó buena parte del deterioro.

De esta forma, el rojo de la actividad industrial no solo tuvo su correlato cambiario en menores importaciones de bienes: también permitió incrementar los envíos externos de energía (la incidencia de las exportaciones de combustibles y lubricantes en su producción total pasó de 6,9% a 11,1% en el período), contribuyendo indirectamente a la mejora del saldo bajo análisis.

La cuenta corriente no es todo para la acumulación de reservas por transacciones: también está la cuenta financiera, tanto pública como privada. La primera arrojó un saldo de u$s +4.000 millones en los primeros siete meses de 2026, y de u$s +18.000 millones entre 2024-2026, más que explicado por los desembolsos del FMI y otros organismos multilaterales de crédito (u$s +23.000 millones).

En contraste, los pagos de deuda pública del Tesoro Nacional al mercado sumaron u$s 9.000 millones, a la vez que distintas entidades vendieron billetes por poco más de u$s 4.000 millones, redondeando así el superávit arriba mencionado.

Esta cuenta no se puede sintetizar en un solo período: entre 2012 y 2015 acumuló un saldo de u$s +3.000 millones, entre 2016 y 2019 de u$s 160.000 millones y entre 2020 y 2023 de u$s 5.000 millones. Por lo tanto, en 2024-2026, el endeudamiento neto con no residentes del

Sector Público estuvo por encima de 2012-2015 y 2020-2023, pero muy por debajo de 2016-2019.

Entre 2027 y 2031 vencen u$s 9.000 millones anuales de capital con el mercado y u$s 6.500 millones con el FMI -sin contar intereses-. Con un riesgo país alrededor de 500 puntos básicos, el financiamiento externo está cerrado para el Estado Nacional, y el aporte de dólares por esta vía se transformará en demanda si no se flexibiliza alguna fuente.

Por último, queda la cuenta financiera del sector privado. En este caso, el saldo acumulado 2024-2026 fue virtualmente neutro: u$s +100 millones. Las salidas por Inversión Extranjera Directa (IED) quedaron casi calzadas con las entradas por Inversiones de Portafolio, en tanto que el ingreso por préstamos financieros (crédito bancario y liquidación de obligaciones negociables) sumó u$s 33.500 millones y por “Otros movimientos netos” por u$s 11.000 millones. De esta forma, casi compensaron la compra de billetes (u$s 47.000 millones desde abril de 2025).

Hacia adelante, el crédito externo al sector privado podría impulsar la oferta de dólares, ya que su perfil de vencimientos de corto plazo es acotado. No obstante, será determinante que se reduzca la compra de dólares billete: caso contrario, las divisas que se ofrezcan por una vía se demandarán por la otra.

La acumulación de reservas del Banco Central en 2026 permitió que éstas superen los u$s 50.000 millones, y pasen de 6% del PBI al cierre del año pasado a 7,5% en la actualidad: la mitad que el promedio y la mediana del resto de las economías de la región (15,3% y 14,7%, respectivamente).

La solidez externa de una economía depende, en parte, del stock de reservas de su Banco Central. En este sentido, la desaceleración de la compra de divisas de la autoridad monetaria en agosto y septiembre abre un signo de interrogación: la caída de u$s 100 millones promedio diario entre enero y julio a u$s 30 millones en agosto y septiembre lleva a preguntarse cómo seguirá la recomposición de este stock en el corto y mediano plazo.

Si se interrumpe, el “equilibrio macro” seguirá pendiente: una economía con reservas tan distantes del óptimo no es una economía sólida.

 

* Informe elaborado por la Gerencia de Estudios Económicos del Banco Provincia.