De la emergencia a la estabilización

Con el objetivo de analizar los tres primeros meses de gestión del gobierno nacional, el Grupo Financiero Cohen invitó al economista Daniel Artana a disertar, en una exposición que evaluó lo hecho hasta el momento y trazó líneas sobre el futuro.

* “Un programa económico que ha tratado de licuar pesos y eso ha sido adrede al poner la tasa de política monetaria muy por debajo de la inflación que tenemos; un objetivo de recomponer reservas ante una herencia muy complicada; y un avance en tratar de equilibrar las cuentas fiscales”.

* “Sabemos que la herencia era muy complicada. Había reservas netas por casi u$s 14.000 millones, un exceso de dinero acorralado en lo que se llaman las restricciones cambiarias. Eso junto al faltante de reservas son las dos caras que impiden levantar el cepo. Si uno levanta, ese exceso de dinero va a querer salir y como no hay reservas, el salto en el tipo de cambio iba a ser muy importante”.

* “Por último, el tema fiscal, donde se está librando la madre de todas las batallas, donde el presidente tiene a mi juicio el diagnóstico correcto: el problema inflacionario está explicado por la dominancia fiscal. Un fisco que tiene déficit y el Estado le da a la maquinita porque no tiene otros recursos para financiar ese déficit”.

* “Hemos visto una reducción muy importante de los agregados monetarios en términos del PBI. Eso ya venía insinuándose en el gobierno anterior. Y de la mano de eso se han reducido los intereses que se pagan sobre los pasivos remunerados del Banco Central. De los 10 puntos del PBI que habla el presidente, ahora estamos en 6”.

* “Otra cuestión es que ha habido una recuperación importante de las reservas, que todavía siguen siendo negativas, pero que muestran un número ya casi de equilibrio. El Gobierno va a sobrecumplir el objetivo con el Fondo, que era cerrar el año con alrededor de u$s 1.100 millones de reservas negativas. Creo que eso lo van a tener entre este mes y el que viene, aun antes de que se liquide la cosecha gruesa”.

* “Hay que marcar que en parte eso se ha logrado pateando pagos al exterior. El stock de pagos de la deuda comercial que se heredó del gobierno anterior se intentó arreglar con los Bopreal, pero se ha generado una deuda nueva”.

* “Uno va a tener un pago normal de importaciones recién en el mes de mayo. Mientras tanto se sigue acumulando deuda comercial que nosotros estimamos llegará en mayo a los u$s 12.000 millones”.

* “En la medida en que uno quiera levantar el cepo hay que discutir qué se va a hacer con esta nueva versión del aumento de la deuda comercial. A esto se suma el tema de los dividendos al exterior. De hecho, prácticamente los pagos al exterior son cuasi cero”.

EL FISCO

* “En el tema fiscal, el primer Power Point del ministro Caputo mostraba que se iba a hacer una corrección de 5 puntos del PBI. Un 45% de esa corrección venía por el lado de los ingresos y alrededor de dos tercios de eso requería que el Congreso votara aumentos en retenciones, la reversión en el impuesto a las Ganancias, el blanqueo y la moratoria. La cuestión en el Congreso se empantanó y el presidente decidió retirar el proyecto”.

* “¿Qué hizo entonces el equipo económico para lograr este superávit fiscal? Una mezcla de algún atraso en los pagos, disfrutó de la mejora en los ingresos que provocó la devaluación y el aumento en el impuesto País. Recordemos que los impuestos sobre el comercio exterior no se comparten con las provincias”.

* “En enero los ingresos del gobierno nacional estuvieron 1% arriba con respecto a igual mes del año anterior. En febrero ya estaban 6% abajo. En cambio, el ingreso de las provincias ha caído más de 20 puntos respecto de la inflación interanual”.

* “Además, apareció la licuadora. La licuadora opera sobre un montón de partidas presupuetarias pero principalmente sobre una: los pagos de jubilaciones y pensiones. Eso en los años anteriores promediaban en el año algo más de 7 puntos del PBI. En enero, febrero y marzo van a estar en 5 puntos del PBI, e incluso algo menos. Ahí hubo un ahorro fiscal enorme y esa es la clave de porqué los números fiscales están dando bien”.

* “La pregunta es cuán sostenible es esto. Ahí hay una cuestión de qué pasa si no se cambia la fórmula de las jubilaciones. El día que baja la inflación, un par de trimestres después, se empieza a devolver lo que la inflación le quitó a los jubilados. Por eso se discute modificar la fórmula y tratar de evitar esta recuperación en las jubilaciones. Por lo menos que no sea plena, es decir no volver a esos 7 puntos del PBI”.

* “La otra pregunta es si aguanta la situación social, en un contexto en el que uno tiene una caída de jubilaciones muy marcada a la que se ha sumado una caída de los salarios, tanto los formales como los informales. Esto está detrás de la caída del consumo”.

* “Creemos que la economía este año va a caer entre 4,5 y 5 puntos, muy fuerte en el primer semestre del año pese a la recuperación de la cosecha. Con alguna posibilidad de recuperación que vemos en forma de V. También vemos una caída de la inflación un poco más marcada de lo que ve el consenso. Para este año proyectamos una inflación de entre 175 y 177%”.

PRECIOS RELATIVOS

* “Si uno no limpia antes la cuestión de los precios relativos, no se puede lanzar un programa de estabilización. Ya vivimos esto al comienzo de la gestión del presidente Macri”.

* “Lo que podemos tener es un intento del Gobierno de bajar más rápido la inflación pero que seguramente va a aterrizar en el orden del 6% mensual. Eso lo veo bastante factible en un plazo relativamente corto, tal vez para la mitad del año. Esto con la dificultad de cómo avanzamos en un plan de estabilización, porque si camino a ese momento no se actualizaron las tarifas del gas, energía e impuestos a los combustibles, eso habrá que hacerlo en algún momento”.

* “Marzo es un mes estacionalmente peor que febrero. Las mediciones que tenemos nos dan que la inflación está bajando un poquito respecto de febrero, lo cual es muy bueno. Con una economía que tiene un crawling peg (microdevaluaciones) de 2%, con el apretón fiscal y monetario, y la recesión, la inflación va a bajar al 6% mensual relativamente rápido. El tema es cómo se baja de ahí a una inflación de menos del 1% mensual”.

* “Tenemos aumentos muy importantes en costos empresarios porque una de las cosas que más van a subir son las tarifas eléctricas de las empresas pequeñas, tanto industriales como comerciales, que tenían un subsidio y fue quitado”.

* “Creo que si el Banco Central moviera el crawling peg del 2 al 4% mensual, también sería consistente de una baja de la inflación”.

* “Hoy hay una situación que tiene un ancla fiscal y hay un apretón monetario importante. Y hay una caída de ingresos muy importante. Todo eso ayuda a que la inflación baje más rápido”.

* “No creo que el Banco Central lleve el crawling peg al 5%. Si uno entra otra vez en materia de dudas sobre el atraso del tipo de cambio, en algún momento tendrían que hacer un salto devaluatorio. Y la expectativa de que haya un salto devaluatorio ya de por sí mete ruido”.

* “El plan de estabilización requiere tener arreglado lo que llamamos los fundamentales, que en la Argentina es el tema fiscal. Eso tiene alguna fragilidad y para eso hace falta que avance la ley de emergencia en el Congreso. Además requiere tener algún esquema para lidiar con la inercia. Esto lo veo complicado porque es la parte heterodoxa y me parece que el presidente está renuente a utilizar instrumentos como acuerdos de precios y salarios, como usó Israel en los ‘80”.

* “Hay que tener un ancla nominal y en la Argentina no puede ser otra que el tipo de cambio. Fijo o con crawling, no importa. Y eso tiene que ser creíble. Para que lo sea hacen falta dos alternativas: tiene que tener muchas reservas en el Banco Central, que no las va a tener aunque la cosa está mejorando; o se genera la situación de que el tipo de cambio está muy alto. Por ahí no habrá ninguna de las dos cosas y eso meterá ruido al momento de lanzar el programa de estabilización”.

* “Hay una parte de la actualización de las tarifas que van a tener que hacerla este año porque no pueden tener los subsidios yendo para arriba. Ya han dicho que algunas facturas de luz en las pymes van a multiplicarse por 5. En algunos casos van a subir 400%”.

EL FONDO

* “La primera cuestión con el Fondo es que si va a haber algo con desembolsos de divisas, es un programa nuevo, ¿no? No se puede hacer dentro del programa vigente”.

* “Ese programa nuevo, además de las metas cuantitativas que Argentina está cumpliendo en lo fiscal, en las reservas y en términos de la política monetaria, requerirá apoyo político. Eso es lo que está pidiendo el Fondo ahora. Esta no puede ser la cruzada de una persona o de un grupo de personas. Tiene que haber algo más de apoyo y yo creo que se va a conseguir. En la discusión entre Milei y los gobernadores, él tiene una ventaja: que a él la caja le cierra mucho mejor que a los gobernadores”.

* “Si el Fondo brinda un programa para reforzar las reservas, habrá también algunos criterios de intervención. En general el FMI siempre ha sido renuente a que se usen las reservas, del Fondo u otras, para sostener un tipo de cambio artificial”.

* “Ahora, para tener alguna suerte de flotación sucia y evitar saltos en el tipo de cambio, me parece que eso se puede discutir. Pero no es que se vaya contra la tendencia sino que se va tratando de bajar la volatilidad. Si la tendencia pide un tipo de cambio más depreciado, tendrán que poner las barbas en remojo y bancársela políticamente”.

* “Es un poco lo que hace Perú. Está sentado sobre toneladas de reservas y eso le permite que nadie dude respecto hacia dónde va la política y qué puede sostener en materia cambiaria. El tema es que nosotros no tenemos esas reservas para hacer eso”.

* “A mí no me pareció una buena decisión bajar las tasas de interés. A la tasa uno la tiene que mirar dentro del contexto de toda la política monetaria y cambiaria. Ha habido también una fuerte caída de los préstamos al sector privado. A mí no me pareció prudente bajarla y ahí está el tema de qué señal quieren dar. ¿Por qué hacen eso? Porque quieren seguir licuando los pesos. ¿Y para qué quieren seguir licuando los pesos? ¿Porque quieren dolarizar? Eso mete ruido. Demora la recuperación de la demanda de dinero”.

* “Aparentemente ahora no quieren dolarizar, están hablando de competencia de monedas. De cambios en el Código Civil para poder permitir mayor profundidad en los contratos en dólares”.

CEPO Y FISCO

* “Por un lado parecería que el Gobierno quiere ser prudente al momento de levantar el cepo. A mí no me desespera abrir el cepo este año. Sí creo que deberían hacerlo el año que viene. Uno puede ir flexibilizando algunas cosas”.

* “Uno tiene que tener resuelto el overhang monetario, porque si hay muchos pesos dando vuelta que están adentro solamente porque están en el cepo… Eso creo que más o menos se ha resuelto. La segunda cuestión es que no se deben tener pagos pendientes de dólares. Y ahí hay pagos pendientes de dólares. La pregunta es si habrá un nuevo Bopreal para el endeudamiento comercial que ha generado este gobierno. ¿Qué van a hacer con los dividendos?”

* “Supongamos que de acá en adelante la cosa es libre. ¿Qué hago con los stocks? Hay que tener resuelta la deuda comercial”.

* “Esta economía está sobreajustada en materia de los ingresos de la población. Cuando una economía recibe una mala noticia del exterior, por ejemplo se caen los precios de exportación, se deben ajustar los ingresos de la gente a lo que la economía puede importar. Pero nosotros hemos tenido un sobreajuste”.

* “Esta es una cuestión de aguantar un par de trimestres, no que nos vamos a meter en una recesión que no tiene salida. Por eso creo que puede haber una recuperación de V. La economía se sobreajustó, hubo una caída monumental del salario real y las jubilaciones. No era necesaria para las cuentas externas de la Argentina”.

* “Argentina este año va a tener cuentas externas súper holgadas producto de esto. El Gobierno tiene la ventaja de que una parte de sus ingresos provienen de impuestos al comercio exterior. La Nación está en mejores condiciones para capear el temporal que las provincias, cuyos ingresos dependen básicamente de la actividad interna”.

* “Entonces las provincias tienen un problemón. ¿Qué pueden hacer? Aplicar la licuadora. ¿Cuál es la principal partida de gastos de las provincias? Los salarios de los empleados públicos. Lo que en la Nación son las jubilaciones, en las provincias son los salarios, que representan alrededor de 60% del gasto primario. El problema es que la licuadora ahí es un poco más compleja porque hay riesgo de huelgas, algunos prestan servicios esenciales”.

* “En esa carrera, los jubilados protestan mucho menos que los empleados públicos provinciales. Milei tiene además la ventaja de que recibe ingresos que no están tan afectados por la recesión, y la licuadora sobre las jubilaciones aguanta más que la licuadora sobre los empleados públicos provinciales”.

* “Con la fórmula que tenemos hoy, ahora hay jubilaciones que en el año 2025 vuelven a representar 7 puntos del PBI. Las fuerzas políticas no libertarias están planteando una solución intermedia”.

IMPUESTOS

* “La reforma de Massa en Ganancias fue un horror. Con el impuesto a las Ganancias en la Argentina tenía un mínimo no imponible relativamente alto en relación al ingreso promedio de la población. Pero además arrastraba un problema que cuando uno empezaba a pagar, rápidamente se iba a la tasa máxima del impuesto. Ninguna de estas cosas es lo que uno ve en los países desarrollados”.

* “Cuando la gente en esos países empieza a pagar, paga en tramos con tasas marginales que van subiendo hasta la tasa máxima. Lo que había que corregir era esto del salto tan abrupto. Y Massa no hizo eso, lo que hizo fue aumentar el mínimo no imponible para sacar 700.000 personas del impuesto y después, a partir de ahí, se sigue teniendo el mismo salto”.

* “Tampoco arregló la diferencia que hay entre asalariados y autónomos. Con lo cual dejó un impuesto tan malo como había antes pero con un mínimo no imponible más alto. ¿Cuál es el problema ahora? Que si quieren arreglar esto y recuperar la recaudación, o se vuelve al punto de partida, que no estaba bien, o se baja el mínimo no imponible. La propuesta que hizo el Gobierno no recupera el punto del PBI perdido, recupera menos”.

* “El apretón fiscal es recesivo, salvo que se compense con un boom de credibilidad. Eso puede ocurrir porque se hacen reformas estructurales que motivan el ingreso de capitales. O la economía puede rebotar porque estaba sobreajustada y el efecto positivo de la cosecha, no tanto por el volumen sino por los precios internacionales, que igual están peor que el año pasado. Perderemos u$s 5.000 millones en exportaciones del agro”.

* “El mundo demanda muchas cosas que nosotros tenemos. Quieren energías limpias, requieren litio y cobre, donde Argentina tiene una gran oportunidad. En la transición energética tenemos el gas natural. Y también está la economía del conocimiento, con una Argentina que tiene muchos unicornios. Es casi un milagro”.