“Aún con acuerdo no habrá una unificación cambiaria inmediata”

El acuerdo con el Fondo Monetario Internacional está al caer pero, sin embargo, por ahora todas son conjeturas. Hay un puñado de certezas y la necesidad imperiosa, si el pacto se concreta, de que los dólares no terminen escurriéndose otra vez por la canaleta de la demanda como ocurrió en la gestión Macri.

“Como siempre, el diablo está en los detalles. Hay muchas cosas que todavía no se saben como el monto por el cual se haría el acuerdo. Se sabe que habría un plazo de cuatro años y medio de gracia para el pago, lo cual libera y alivia el cronograma financiero a futuro, y hay una postergación de vencimientos con un cronograma a diez años posterior -señala la economista Elisabet Bacigalupo, responsable de macroeconomía de Abeceb-. La realidad es que aún no está el detalle de cómo van a ser los flujos de pago ni los montos a recibir. Tampoco sabemos, y es lo más importante, qué compromisos asumió el gobierno con la política cambiaria, que es el punto más álgido.

-¿Ese es el punto de máxima tensión?

-A tal extremo que llevó a que se postergara la celebración del acuerdo y que, imagino, todavía están discutiendo algunas cosas. En ese marco lo que sí sabemos es que el Gobierno venía de una situación de full optimismo después de un 2024 y un arranque de 2025 con resultados en diferentes planos que habían superado las expectativas. Tanto en términos del ancla fiscal y su consolidación como el proceso de desinflación, con bajas de la inflación más fuertes de lo que se esperaba. Incluso con una economía que cerró el año con un rebote en forma de V, desde niveles bajos, por supuesto. Hay expectativas de crecimiento que podrían llegar hasta el 6% este año y una suba de los valores del Merval en dólares y los indicadores financieros. Ahora, desde enero a la fecha hubo una especie de pérdida de momentum y de reversión y de más cautela. En ese contexto es que el Gobierno está necesitando, y por eso aceleran, un catalizador para reconstituir un poco expectativas y consolidar un sendero que tiene por delante algunas luces amarillas en diversos frentes.

EL CEPO

-No sabemos las cifras aún pero un pacto mejoraría los perfiles de vencimiento.

-Porque al menos no hay que pagarle al Fondo Monetario y eso alivia. Hay una importante cantidad de vencimientos a partir del año que viene con el sector privado. Argentina necesita volver a los mercados globales de crédito porque con reservas netas en terreno negativo no hay forma de pagar la deuda con el sector privado. No digo para aumentar el endeudamiento sino para hacer un rollover sobre lo que va venciendo. Sin acuerdo con el FMI y sin apertura del cepo no se puede volver a los mercados globales de crédito. Es una secuencia necesaria: acordar con el FMI para después, paso siguiente y no necesariamente en forma instantánea pero sí en algún momento, nosotros creemos que post elecciones, liberar significativamente las restricciones cambiarias, salir del cepo y volver a los mercados de crédito. Esa es la secuencia natural.

-¿Acuerdo mediante y después de las tensiones propias de las elecciones legislativas podría levantarse el cepo cambiario?

-Exactamente, ese es nuestro escenario base. Por eso dejamos deslizar que aún cuando haya acuerdo no creemos que se produzca una unificación cambiaria inmediata. Básicamente porque la prioridad del gobierno es la desinflación, llegar a las elecciones con ese gran activo.

-Las elecciones son en octubre. ¿Después podría ocurrir?

-Claro, después de las elecciones de octubre creemos que están las chances. Algún compromiso deben haber asumido con el Fondo Monetario, alguna promesa, algún guiño. No lo sé, estoy especulando porque no hay inside information. Tal vez se podrían eliminar las restricciones cruzadas como una señal de que se va a salir del cepo. Las cruzadas son las que inhabilitan a operar en el CCL, el MEP y el MULC; o cambiar la fórmula del dólar Blend, en lugar de 80-20, que sea 90-10; o flexibilizar el pago de importaciones, que hoy está fijado a 30 días. Eso es muy sensible. Cualquier cosa que en materia cambiaria se haga o se prometa, el impacto en las expectativas es muy fuertes y mueve el mercado.

-En caso de acuerdo, ¿el destino de los fondos debería ser cancelar deuda?

-Eso sí, seguramente va a estar el compromiso formal en el acuerdo. Por lo menos el Fondo tiene que garantizarse que el Gobierno le firme que no va a timbear los dólares para defender una paridad atrasada o para defender un mercado de cambio insostenible. Lo tendrían que usar para pagar deuda con el Fondo y cancelar las Letras intransferibles, que son esas letras que el Tesoro le dio al Banco Central cuando le quitó las reservas para pagar en el pasado. Le dio un pedazo de papel. Esa deuda está valuada al 33% al valor nominal. En junio vence una letra por más de u$s 10.000 millones y el Banco Central la tiene computada por u$s 3.000 millones y pico. Está valuada a valor de mercado. Se le sacaría al Banco Central un activo que vale poco por otro más líquido, con el compromiso de no usarlo, pero que vale más. Mejora la calidad del activo del Central.

-¿El riesgo es que ocurra lo mismo que en la gestión Macri y los dólares se vayan por la canaleta?

-Total. Ese era un poco el temor del Fondo. Por eso siempre decíamos que si dan dólares, hablando en forma coloquial, va a ser para ponerlos en la vidriera. Para mostrar que tengo un Banco Central más firme pero que no voy a usar ese dinero.

-¿Les preocupa la dinámica actual, sin acuerdo, en la cual las reservas no se recomponen?

-Esas son las luces amarillas que generaron el cambio de momentum y la mayor cautela. Uno ve que las reservas del Banco Central caen a pesar de que la entidad ha venido comprando dólares. Hubo días de ventas importantes pero si se toma un período de dos meses, hay compras netas positivas. No alcanzan las compras para afrontar las erogaciones. Hay una distorsión de base que es que existe un déficit de cuenta corriente cambiario desde junio del año pasado pese a que hay superávit de balanza comercial. Eso ocurre porque se están yendo muchos dólares por el Blend. Y el Gobierno interviene para contener la brecha. Parte de la oferta de dólares está abocada a un objetivo que es mantener la brecha baja. Si se eliminara el dólar Blend se perjudicaría a los productores porque perderían la mejora del tipo de cambio, pero es plata que volvería al mercado oficial de cambio y ya no habría ese déficit de cuenta corriente. Pero, claro, no sabemos dónde se instalaría la brecha.

CRECIMIENTO

-Cuando se analiza el crecimiento de la economía se destaca que es heterogéneo desde lo sectorial. ¿Cuál es su observación?

-Quizás sea esta una de las recuperaciones más heterogéneas en término de sectores. En el 2024 la recuperación estuvo liderada básicamente por transables en un contexto recesivo. Ya el PBI está recuperando lo perdido, pero el consumo está un poco por abajo.

-¿El consumo y el mercado interno son una materia pendiente?

-Sí, aunque este año habrá una recuperación. Siempre que hay apreciación cambiaria, salario real creciendo, crédito rebotando, se produce una mejora de los salarios en dólares y una recuperación de la demanda interna de los servicios y los no transables. Es lo que se espera para este 2025. Eso repercute en el clima electoral. El tema es no enamorarse del atraso cambiario. Nosotros mantenemos cautela con un PBI que sube 5%, pero está más para subir a 6% este año.

-Es un buen escenario para llegar a las elecciones y que las medidas profundas sean post electorales.

-Hay que mirar lo que pasa con la revisión tarifaria integral de la electricidad. El Gobierno avanza en algunos planos. Les ha permitido a las generadoras mayor libertad para hacer contratos con las distribuidoras, hay más desregulación, pero la parte de régimen tarifario sigue a la espera. Lo harán después de las elecciones porque el trade off que tiene de fondo es la inflación. Tanto la política cambiaria como la normalización de tarifas y otros objetivos de política económica se subordinan al objetivo madre. El Gobierno no quiere poner en riesgo la consolidación de su gran logro: la desinflación.