La absurda indiferencia del mercado

 

Antes de esta crisis, apostarle al mercado tenía una lógica muy simple: si los datos macroeconómicos salían bien, el mercado se ponía optimista (bullish) y raleaba; si los datos salían mal, los mercados se tornaban pesimistas (bearish) y bajaban.

 

Actualmente, dadas las enormes distorsiones monetarias a las que fueron expuestos los mercados internacionales, muchas veces ocurre que cuando un dato sale mal, los mercados festejan en vez de preocuparse e, incluso, en ocasiones esperan un mal dato y lo usan como catalizador de la suba.

 

La razón es muy sencilla: por momentos un mal dato se lee como generador de una respuesta monetaria desde algún Banco Central poderoso. Para simplificar, concentrémonos en la Fed de Bernanke.

 

Dados los diversos estímulos monetarios a los que nos acostumbró Bernanke (tasas en cero, emisiones cuantitativas, Operation Twists) el mercado tiene incorporado la noción de intervención monetaria inminente cuando la macroeconomía que subyace a la economía global se complica.

 

Por momentos, intentar comprender y especular en estos mercados requiere pensar exactamente al revés, anteponiendo la reacción monetaria de la Fed por sobre cualquier fundamento macroeconómico dominante. Es decir, a veces hacer asset management se siente como racionalizar la irracionalidad, cosa que se ha tornado común desde la quiebra de Lehman Brothers.

 

Y en este contexto, observamos un 2012 que se niega a negativizar y, al menos, a cargar algo de preocupación a los precios de los mercados financieros. El hecho de que el S&P haya quebrado nuevos máximos y que esté 32% arriba de lo que fue el mínimo del último año, no nos está indicando un mercado que reconoce una mejora en la economía global. Por el contrario, el año 2012 enfrenta dos cuestiones que lo ubican en una relación relativamente peor que el 2011.

 

 

Primero, la desaceleración económica en Estados Unidos, Europa y China es mucho más evidente en 2012 que el año anterior. Segundo, la crisis en Europa ha tocado límites que en el 2011 eran casi impensados. Hablar el año pasado de una posible separación de Grecia del euro o que se necesitase salvar a las bancos españoles hubiese sonado demasiado apocalíptico. Y sin embargo esos eventos han ocurrido durante el presente año y el mercado los ha absorbido casi con absurda indiferencia.

 

Y es aquí en donde se hace necesario racionalizar esta aparente irracionalidad. La noción de un permanente estado de vigilancia desde la Fed en particular y de los demás principales bancos centrales del mundo ha contaminado convenientemente a los inversores de un nivel de moral hazard (riesgo moral) máximo desde el comienzo de la crisis. Estos mercados denotan un sesgo crónico a la toma de riesgo por la sencilla razón de que los inversores han llegado a la conclusión de que si algo se complica, los Banco Centrales volverán a bombardear con dinero a los mercados financieros reflactándolos una vez más.

 

Entonces, si la economía real se ve mal, o si la banca española se ve mal o si Grecia se ve cada día peor, a nadie le importa y ni siquiera genera la compra de protección ante esos eventos.

 

¿Para qué comprarse un put a la baja si en definitiva, Ben Bernanke u otro banquero central aparecerá con un estímulo monetario que neutralice temporariamente ese shock real?

 

 

El colapso de las volatilidades implícitas en el Indice de Volatilidad (VIX) ciertamente está reflejando esta realidad.

Observamos un mercado plagado de problemas muy graves no resueltos tales como la crisis de deuda europea o el gigantesco déficit estadounidense y sin embargo nadie en el 2012 se molesta en comprar protección: ¿para qué pagar un put si Bernanke nos dará uno gratis?

 

Por el momento, este histórico patrón de comportamiento del inversor le ha sido muy útil a la economía global. Es mucho más sencillo para un gobierno transitar años enteros de mediocridad económica con elevado desempleo con un S&P 10% positivo que con uno 10% negativo. Sin dudas los shocks monetarios han congelado expectativas y han frustrado hasta al pesimista (bear) más empecinado comprando tiempo, lo cual es esencial en una crisis.

Sin embargo, estas distorsiones de moral hazard no son neutrales al equilibrio general. La contracara del moral hazard es la generación de burbujas en mercados como los de commodities y bonos soberanos de Estados Unidos. Los próximos años, entre otras cosas, nos mostrarán si este mercado totalmente nominalizado podrá desarmar las burbujas del 2012 mejor de lo que pudo hacerlo con las vigentes en el 2006.