Todavía no está muerto. Warren Buffett, el mayor inversor de todos los tiempos, ha anunciado su retirada. Los inversores en valor se encuentran en estado de shock. Desafortunadamente, tienen problemas más serios que considerar. Durante años, su estilo de inversión favorito ha pasado de moda.
Los clientes han perdido la paciencia. En un mundo en el que el principal índice bursátil de Estados Unidos ha ofrecido rendimientos sistemáticamente descomunales, los fondos de bajo costo que siguen pasivamente un índice parecen una obviedad.
Sin embargo, las perspectivas para los inversores en valor siempre han sido más brillantes cuando el resto del mundo pierde la fe. A muy largo plazo, la compra de acciones a valoraciones relativamente baratas ha funcionado bien.
Los economistas Eugene Fama y Ken French definen el valor como una relación baja entre el precio de la acción y el valor contable. Utilizando esta medida, las acciones de valor de EE. UU. han superado a las acciones de crecimiento, que tienen una alta relación precio-valor contable, en un 2,5% anual desde 1926.
El valor también ha tenido un desempeño superior en la mayoría de los otros mercados extranjeros, según el Anuario de Retornos de Inversión Global de UBS compilado por Elroy Dimson, Paul Marsh y Mike Staunton. Sin embargo, su suerte se acabó en vísperas de la crisis financiera mundial. Entre 2007 y 2020, el crecimiento superó al valor. Este último recuperó algo de terreno en 2020, pero volvió a caer después de que los Siete Magníficos grandes valores tecnológicos despegaran a finales de 2022.
EL FOSO
Es importante tener en cuenta que el precio contable no es la métrica de valor contemporáneo en la que confían los inversores. El socio de Warren Buffett, el difunto Charlie Munger, le enseñó a considerar la posición competitiva de una empresa, lo que el Oráculo de Omaha llamó el foso. Si una empresa obtiene constantemente rendimientos del capital superiores a la media, los inversores pueden comprar sus acciones de forma segura con un múltiplo superior al resto del mercado.
Además, el valor del balance de los activos de una empresa no es una medida fiable del valor, ya que excluye muchos activos intangibles, como la investigación y el desarrollo. Las recompras y adquisiciones de acciones distorsionan aún más el valor contable de la contabilidad.
RAREZAS DE INVERSION
Aun así, hay otras rarezas de inversión a tener en cuenta. Las acciones de pequeña capitalización, que históricamente han vencido a rivales más grandes y proporcionan un coto de caza favorito para los inversores en valor, también han tenido una mala racha.
Los mercados bursátiles mundiales, tanto los desarrollados como los emergentes, se han visto golpeados por el extraordinario rendimiento de las acciones estadounidenses.
Entre 2010 y principios de este año, la renta variable estadounidense había ofrecido rendimientos anualizados del 10% después de la inflación, según UBS. Durante el mismo período, los demás mercados bursátiles han obtenido colectivamente un rendimiento del 2,6% un año después de la inflación. Los mercados emergentes arrojaron solo la mitad de esa cifra. Howard Marks, el veterano inversor en valor y copresidente de Oaktree Capital Management, lamenta que "todas las normas han sido anuladas”.
Los tiempos difíciles para la inversión en valor pueden explicarse por varios factores. En primer lugar, los tipos de interés ultrabajos tras la crisis financiera mundial aumentaron el atractivo de las acciones de crecimiento cuyos beneficios se sitúan en un futuro lejano. Las acciones de valor de mayor rendimiento estaban relativamente en desventaja.
En segundo lugar, los inversores en valor se han visto afectados por la rápida expansión de la inversión en índices (ETF). Casi el 60% del mercado bursátil de EE. UU. está actualmente en manos de fondos que siguen pasivamente un índice de referencia. Goldman Sachs pronostica que entre 2014 y 2026, las salidas acumuladas de fondos mutuos de renta variable de gestión activa de EE. UU. en vehículos pasivos alcanzarán alrededor de 3 billones de dólares.
A medida que avanza la indexación, los inversores se deshacen de las acciones de valor y de pequeña capitalización propiedad de los gestores de fondos tradicionales en favor del índice S&P 500, que está muy ponderado hacia acciones más grandes y caras.
LOS 7 MAGNIFICOS
Estados Unidos es el hogar de las empresas más grandes y rentables que el mundo haya visto jamás. Los enormes rendimientos de los Siete Magníficos durante la última década han deprimido los rendimientos relativos tanto de las acciones de valor como de las de pequeña capitalización.
A finales del año pasado, el mercado bursátil de Estados Unidos se había concentrado más que en cualquier otro momento desde la década de 1930. Georg von Wyss, gestor de carteras de la firma BWM, con sede en Zúrich, observa que en el pasado los periodos de extrema concentración del mercado han ido acompañados de un rendimiento inferior del rendimiento de las acciones de valor. Este fue el caso durante el boom de los Nifty Fifty de principios de la década de 1970 y nuevamente en la burbuja tecnológica de finales de la década de 1990.
Hacia el final de esa locura, las acciones de valor estaban excesivamente baratas en relación con el mercado en general. Los clientes cerraron sus cuentas con empresas de inversión de bajo rendimiento. Varios gestores de valor de renombre fueron despedidos o se jubilaron anticipadamente. Se consideró que Warren Buffett, que no participó en el frenesí del mercado, había perdido el rumbo. Pero cuando el auge se convirtió en un colapso y la concentración del mercado disminuyó, como lo hizo en 1975 y 2000, las acciones de valor tuvieron un rendimiento superior durante años. ¿Podrían los inversores en valor estar al borde de otra racha ganadora?
LA ERA DE TRUMP
La agitación de los primeros meses del segundo mandato de Donald Trump puede indicar ese cambio. En la Conferencia de Inversores de Valor de Londres de hace 15 díaS, Richard Oldfield, de Oldfield Partners, dijo que la nueva administración de EE.UU., con su amenaza intermitente de aranceles y su retórica hostil a los antiguos aliados, representa un riesgo para la tendencia del "excepcionalismo estadounidense". Sintiendo la pérdida del apoyo de Estados Unidos, Alemania se está endeudando para invertir en defensa e infraestructura. Si los flujos de capital hacia Estados Unidos comienzan a revertirse, los mercados bursátiles desarrollados y emergentes se beneficiarán. Los repuntes del valor se han agotado repetidamente en los últimos años, pero, dice Oldfield, "esta vez es diferente".
Otros vientos en contra que han golpeado a los inversores en valor durante la última década también pueden estar a punto de dispersarse. En los últimos tres años, las tasas de interés han vuelto a niveles más normales. Los Siete Magníficos están actualmente enfrascados en una carrera armamentista para invertir en inteligencia artificial. El tiempo dirá si su enorme gasto de capital ofrece un rendimiento adecuado. Estas acciones de crecimiento de megacapitalización han tenido un rendimiento inferior en lo que va de año. Mientras tanto, las acciones de valor y de pequeña capitalización en Estados Unidos y en otros lugares ofrecen oportunidades excepcionales.
El año pasado, David Einhorn, de Greenlight Capital, declaró que el valor “estaba muerto". Otra ponente en la conferencia de Londres, Alissa Corcoran, de Kopernik Global Investors, refuta esta afirmación. La inversión en valor es inmortal, dice. A medida que los fondos indexados absorben una mayor parte del mercado bursátil mundial, los inversores fundamentales siguen siendo necesarios para desempeñar el papel vital del descubrimiento de precios. Lo ideal sería que estos inversores mostraran un enfoque paciente y a largo plazo y no se dejaran llevar por el rebaño. Deben ser administradores cuidadosos del capital de sus clientes y, sobre todo, estar dotados de sentido común.
Warren Buffett mostró estas virtudes en un grado poco común. Se le echará de menos. Pero hay legiones de inversores en valor dispuestos a llenar el vacío.