El reciente aumento del riesgo país refleja un deterioro relativo de la percepción sobre Argentina, en un contexto de menor acumulación de reservas, desaceleración de la actividad y condiciones financieras internacionales más exigentes.
Al mismo tiempo, las colocaciones soberanas hard dollar prácticamente se frenaron, encendiendo señales de alerta de cara a 2027. El stock de reservas continúa siendo bajo y reforzar las compras diarias de divisas parece primordial.
En este marco, impulsar un mayor dinamismo de la actividad y acelerar la acumulación de reservas aparecen como dos condiciones centrales hacia delante.
En la semana pasada destacó la fuerte suba del riesgo país, en coincidencia con las visitas a Nueva York de dos figuras presidenciables del 2027: Javier Milei y Axel Kicillof.
El movimiento se produjo con una corrección más acotada de nuestros pares de la región, con el deterioro local siendo más pronunciado. El incremento del índice vuelve a encarecer el costo de financiamiento soberano, en un marco en el que además el rendimiento de los Treasuries a 10 años ya supera el 5%.
En los últimos meses, el riesgo país atravesó diferentes etapas. Entre marzo y julio mostró una fuerte compresión, hasta acercarse a los 400 puntos básicos, en un contexto de consolidación del frente fiscal, la mejora de la percepción crediticia y acumulación acelerada de reservas.
A partir de julio, y más marcado en agosto, la tendencia comenzó a revertirse, a medida que ganaron peso las dudas sobre el ritmo de la actividad económica, el menor dinamismo en la acumulación de reservas y una creciente atención al escenario político de 2027.
Durante septiembre el deterioro se profundizó y el riesgo país volvió a la zona de los 600 puntos, en un contexto en el que a los factores locales se sumó una suba marcada de las tasas largas de Estados Unidos, que endureció las condiciones financieras para los mercados emergentes.
En efecto, a nivel internacional, la escalada del conflicto en Medio Oriente presionó sobre los precios de la energía (el petróleo brent se sostuvo por encima de los u$s 100 por barril por doce jornadas casi consecutivas) y refuerza los riesgos inflacionarios, endureciendo la postura de la Fed.
No sólo elevó por unanimidad su tasa de referencia en 25 pb, hasta 3,75%-4,00%, sino que la amplia mayoría de los participantes del Comité Federal de Mercado Abierto (16 de 18) proyecta un aumento adicional de la tasa de referencia de al menos 25 puntos básicos de aquí a fin de 2026.
En este sentido, la Fed señaló en su último comunicado que la inflación permanece elevada y que la suba de la tasa busca favorecer un retorno más rápido hacia la meta del 2%, al tiempo que destacó que la incertidumbre sigue siendo elevada, en parte, por los acontecimientos geopolíticos.
En este marco, las colocaciones de deuda soberana hard dólar en el mercado local se frenaron. Ya en agosto fueron exiguas (sólo u$s 100 millones de VNO, con una TIREA de 8,72%), mientras en septiembre no se ofrecieron instrumentos hard dollar en las licitaciones, cuando en los meses de abril y mayo se había colocado más de u$s 1.000 millones mensuales.
No obstante, es interesante que el nuevo financiamiento corporativo en moneda extranjera se mantuvo activo durante el mismo período (unos u$s 1.000 millones en agosto y más de u$s 2.000 millones en septiembre, considerando tanto operaciones locales como internacionales).
Este comportamiento sugiere la existencia de factores locales a nivel soberano detrás de la dinámica reciente. Recordemos que el riesgo país mide el diferencial de rendimiento de la deuda soberana respecto de bonos del Tesoro de Estados Unidos de características comparables, considerados como referencia libre de riesgo.
Los compromisos en moneda extranjera que deben abonarse el próximo año en concepto de capital e intereses ascienden a unos u$s 25.000 millones. En la presentación del programa financiero, las autoridades señalaron que las principales fuentes de financiamiento previstas provenían de privatizaciones con ingresos cercanos a u$s 1.500 millones (incluyendo operaciones que podrían incluir Aysa de no llevarse a cabo este año, aunque resta conocer qué otras operaciones se encuentran contempladas dentro de ese monto), compras del Tesoro al BCRA por unos u$s 4.900 millones y préstamos bilaterales por aproximadamente u$s 2.000 millones (sobre los cuales se desconocen detalles).
A esto se sumarían emisiones en el mercado local por alrededor de u$s 5.000 millones, lo que implica una exigencia para el mercado local, dado que las autoridades destacaron que una eventual vuelta a los mercados internacionales de deuda se considera una alternativa y no un objetivo en sí mismo.
En el mismo sentido, en el proyecto de Presupuesto enviado al Congreso se mantiene la lógica de dólares captados en su mayoría localmente, sin contemplar explícitamente una emisión en el mercado internacional (aparece como fuente el BONAR, pero no una nueva colocación de Globales, que solo figuran en amortizaciones, aunque también se señalan fuentes denominadas como “otros” que podrían incluir financiamiento de cualquier origen).
A este respecto, vale señalar que recientemente el país no ha colocado deuda en moneda extranjera (como mencionamos previamente, la última emisión fue en agosto), y que, con los rendimientos actuales, nuevas emisiones lucen difíciles de concretar, tanto en el mercado local como en el internacional.
Más allá del costo (que no constituye un aspecto menor y que claramente requiere encontrar una ventana de oportunidad adecuada) la posibilidad de concretar nuevas colocaciones sin garantías, colaterales, de organismos ni otras estructuras de crédito mejorado constituiría una señal favorable, que ahora se ve lejana.
Recordemos que el Tesoro tiene actualmente en su cuenta en el Banco Central depósitos en moneda extranjera por u$s 2.230 millones y en pesos por el equivalente a u$s 5.325 millones, pensando en el margen actual para hacer frente a los vencimientos del próximo año.
De cualquier modo, como hemos señalado reiteradamente en informes previos, consideramos que las necesidades de financiamiento podrían cubrirse con las diversas fuentes identificadas o mediante nuevas operaciones garantizadas y que, en el extremo, también podrían completarse mediante mayores compras de divisas del Tesoro al Banco Central.
Por ende, se hace necesario un mayor buffer de reservas para que no haya tensiones cambiarias relevantes.
Las reservas netas del Banco Central superan actualmente los u$s 12.000 millones, pero descontando los desembolsos del Fondo Monetario Internacional resultan negativas en unos u$s 3.000 millones. Así, seguir acumulando reservas resulta clave para transitar el próximo año.
En este sentido, un mayor colchón de reservas funciona como una cobertura frente a shocks, tanto domésticos como externos, reduciendo la probabilidad de que un evento adverso se traduzca en tensiones cambiarias o financieras.
En las últimas semanas se consolidó una suba importante en el riesgo país que coincidió con una marcada desaceleración en las compras de divisas por parte del Banco Central.
En detalle, entre abril y julio el BCRA compró en promedio más de u$s 2.200 millones mensuales, mientras el riesgo país se redujo unos 200 puntos básicos. En cambio, desde principio de agosto, con compras inferiores a los u$s 1.000 millones mensuales, nuestro riesgo país subió aproximadamente 200 puntos básicos.
Más allá del flujo, lo cierto es que el stock de reservas que ostenta nuestro país aún es bajo. Incluso considerando las reservas brutas, países de nuestro vecindario con reservas en términos del PBI que son el doble de las nuestras, presentan spreads soberanos muy inferiores al argentino.
En definitiva, para que el riesgo país continúe en baja, uno de los factores clave será que el Banco Central continúe comprando divisas y acumulando reservas. En este sentido, incluso después de las importantes compras de divisas acumuladas durante el año, Julie Kozack, la directora del departamento de comunicaciones del FMI señaló: “La principal prioridad para Argentina sigue siendo fortalecer aún más sus marcos de política económica y su resiliencia. Esto incluye continuar reconstruyendo sus colchones de reservas”.
En paralelo, una recuperación del crecimiento económico (el último dato oficial de actividad correspondiente a julio mostró una caída del 2,9% mensual desestacionalizado y 1,4% interanual) también contribuiría a despejar el escenario de cara a 2027.
Más allá de todas las variables explicativas de la suba del riesgo país, está claro que la incertidumbre electoral también está “jugando”, producto de la caída de la imagen del presidente y no de un fortalecimiento de la oposición, que continúa muy fragmentada.
Finalmente, podemos observar un par de dilemas que todavía persisten. Por un lado, la priorización de la desinflación que puede condicionar el dinamismo de la actividad económica en el corto plazo. Por el otro, la estabilidad cambiaria versus la necesaria acumulación de reservas internacionales (una mayor demanda oficial de divisas podría ejercer presión sobre el tipo de cambio).
De este modo, los desafíos económicos siguen siendo los que se verificaban a comienzos de año: mayor impulso de la actividad económica y mayor intensidad en el proceso de acumulación de reservas internacionales.