La renegociación de la deuda externa, que deberá ser reestructurada ya que la Argentina, sin acceso a los mercados, no puede honrar los compromisos adquiridos, comienza a tener ribetes singulares. Por lo pronto, la estrategia del Gobierno parece confusa y, no menos relevante, el equipo económico está dejando pasar un tiempo precioso para debatir con los acreedores privados e institucionales.

La tarea debe direccionarse sobre dos planos: el Fondo Monetario Internacional, a quien la Argentina le debe u$s 44.000 millones, y los bonistas privados. Si bien los dos frentes surgen complejos, el primero corre por el carril institucional y de alguna manera el FMI, muy comprometido por el mega crédito otorgado al país, accedería a replantear los términos. El problema, en cambio, es la ola de vencimientos de los bonos en dólares suscriptos por los fondos de inversión y, en menor medida, por ahorristas privados.

En este punto es donde el ministro de Economía, Martín Guzmán, diseña borradores, bocetos de esquemas de canje que contemplan, con mayor o menor agresividad, la quita de capital y el estiramiento de los plazos para que la deuda vuelva a tener un carácter sustentable. Mientras tanto, se esgrime cierta amenaza discursiva, se coquetea con un default que dejaría con las manos vacías a los bonistas, pero que tendría un impacto incalculable sobre la economía local.

ESTRATEGIA

"Creo que en lo que es la negociación de la deuda externa se dio un paso en falso -asegura el economista Martín Vauthier, director del Estudio EcoGo-. En principio la Argentina quedaba en situación de vulnerabilidad en la medida que se decidió ir lento en el proceso de reestructuración de la deuda externa. Estábamos todos de acuerdo con que nos hacía falta un acuerdo rápido, eso era lo que se decía, como parte de un programa macroeconómico integral. Además era necesario bajar el riesgo país y recuperar la demanda de dinero, todo lo cual nos iba a dar un mayor margen para empezar a crecer".

-¿Esos puntos son clave como para empezar a negociar?

-Lograr que baje el riesgo y que crezca la demanda dinero da margen para encarar los vencimientos en pesos que el gobierno decidió pagar, y también afrontar el pago de los intereses en dólares que fueran aconteciendo. Pero el Gobierno decidió ir lento. Al no tener ni siquiera los lineamientos de la reestructuración, el riesgo siguió en niveles altos. Encima cayó el vencimiento del bono bonaerense con legislación extranjera, con la posibilidad de desatar un cross default que hubiera impactado en la negociación restante. Se iba a dilatar todo en el tiempo.

-¿Hubo mala praxis?

-Fue mala suerte, entre comillas. Es un vencimiento que se sabía que iba a estar y no se previó cómo encararlo. Si se hubiera dado a conocer el plan tal vez hubiera bajado el riesgo, y con una situación financiera estable Kicillof podría haber postergado el pago hasta que la Nación renegociara. Eso no pasó. Se intentó negociar duro diciendo que no estaba la plata y dos semanas después se pagó. El mercado interpretó que caer en default con un bono bajo legislación extranjera era algo grave, y en eso se manejó mal el gobierno.

-¿Qué ocurrió con el bono AF20, declarado desierto y reestructurado?

-Con el AF20 el vencimiento en pesos era significativo. Si no había certeza sobre la reestructuración de la dedua en dólares, ni programa económico, era difícil refinanciarlo. Pagarlo con emisión de dinero era algo costoso porque se hubiera trasladado el impacto a la brecha cambiaria o bien a la inflación. Sin certeza de contar con un programa económico me parece que cualquier decisión tendrá muchos costos.

-¿Demorar la negociación fue parte de la estrategia o más bien algo inevitable?

-Esta decisión de que el canje fuera sostenible en cierto modo se chocaba con la idea del acuerdo rápido. Probablemente había que hacer una oferta más atractiva para los acreedores. La idea es que se prioriza la sosteniblilidad sin importar el tiempo. En última instancia es una decisión de política económica. Ahora, una vez que se tomó la decisión de ir lento con la deuda, todo el resto del manejo de pasivos tiene que ir en línea con esa estrategia. Pero en diciembre se decidió pagar todos los bonos en pesos. Eso es positivo, pero al ir lento con la deuda en dolares, ahí detecto una inconsistencia. Voy lento en dólares pero pago en pesos, con las consecuencias del caso. Si hay que pagar los bonos en pesos no habrá un porcentaje de refinanciación alto porque el riesgo es alto, y el remanente se paga con emisión monetaria.

PROGRAMA

-El tema divide aguas entre los economistas. Están quienes afirman que es requisito previo mostrar un programa macroeconómico sustentable, y quienes creen que el programa en sí surgirá de lo que se acuerde con los acreedores. ¿Usted que cree?

-Yo estoy del lado de los que piensan que hay que mostrar las cartas y negociar. Entiendo la segunda postura, claramente la reestructuración de la deuda es parte del programa. No es algo separado. Es impotante dar señales fiscales y monetarias, cómo vamos a crecer y bajar la inflación. Hay que dar esas señales a medida que se trabaja reestructuración. Los acreedores necesitan conocer este programa, de la credibilidad depende le éxito del canje o el fracaso. Básicamente porque un canje es exitoso o no en función a incentivos para entrar, si el precio del bono que dan es más alto que el bono viejo. Ese es el incentivo. ¿De que depende? De lo que llamamos el numerador, los flujos, la quita de interés que se haga, los plazos, y dependiendo de esas tasas se descuentan esos flujos, el denominador. La tasa dice la certeza de cobrar esos flujos y depende del programa económico. No se puede no conocer el programa.

-¿Faltó coordinación entre la Nación y las provincias? En estos días Chubut también anunció que reestructurará su pasivo.

-Hay muy poco margen de maniobra una vez que se decidió ir lento. Se tendría aue haber pensado en planes de contingencia para ver cómo se encaraban los vencimientos. Lo de Buenos Aires ya se sabía. Hubo errores en la negociación, con un calendario muy ajustado, dos semanas antes del vencimiento diciendo que no hay fondos para pagarlo, que no se rescata a la provincia, coqueteando con el default. Esto de poner un ultimátum y finalmente terminar pagando limó la credibilidad de la provincia y generó dos semanas de incertidumbre que golpeó fuerte en los mercados. Tuvo muchos costos la falta de presivión y cómo se fue moviendo la negociación.

-¿El acuerdo es un mojón o un punto de partida para el futuro de la economía argentina?

-Efectivamente es el evento bisagra de corto plazo. Se puede pensar en dos secuencias teporales. El plan de estabilización de corto plazo, donde el objetivo es bajar el riesgo, recuperar la demanda de dinero y estabilizar el terreno financiero. Luego está el plan de crecimiento a largo plazo, cómo hacer para crecer, para que la inversión y las exportaciones sean el motor. Eso no está ni siquiera en el radar. Hoy sólo hay un programa de estabilización. La cuestión de la deuda en esto es fundamental. Si sale bien, habrá que tener claridad en la política monetaria y cambiaria, dar señales fiscales y luego emepzar a pensar en un programa a mediano plazo.

-¿Qué puede ocurrir si la negociación se dilata en el tiempo?

-En ese escenario tendríamos una repetición de lo que viene ocurriendo a lo largo de estas semanas. Ante cada bono veríamos si pagamos o reperfilamos, y financieramente cada vez sería más complicado. En el medio se siguen pagando intereses en dólares y eso golpea en las reservas. El Banco Central cada vez tendría menos reservas, emitiendo cada vez más pesos, lo cual impactaria en la brecha cambiaria y a medida que se amplia la brecha hay impacto sobre nivel de actividad. Si se prolonga la situación lo que se prolonga también es la salida de recesión y la baja de la inflación. Habría mucha incertidumbre. Es muy importane y todavía queda margen de maniobra.

-El Gobierno fijó el 31 de marzo como el Día D en materia de deuda. ¿Cuándo se dará a conocer la propuesta a los acreedores?

-En principio, de acuerdo al cronograma, los lineamientos de las propuestas deberían darse a conocer a principios de marzo. Tal vez sería mejor si se anunciaran antes. Eso daría margen para procesar la propuesta, para que haya un ida y vuelta con los bonistas. Según el cronograma, habría un mes para que los bonistas decidan. Lo mejor sería estar en contacto con los acreedores de manera permanente y ver si hay que hacer algún cambio para priorizar el ingreso de los bonistas al canje. Lo importante es que los bonos que se ofrezcan valgan más en el mercado que los bonos que tienen los acreedores hoy en su poder. Son paridades muy bajas.

-¿Habría que ofrecer, como en la negociación realizada en su momento por Roberto Lavagna, algún incentivo como un cupón atado al crecimiento de la economía?

-Creo que hace falta menos que lo que hacía falta en ese entonces. Cuando uno mira el porcentaje de la deuda con respecto al PBI, Argentina no tiene un problema de solvencia de la deuda. Sí tiene un problema grave de liquidez y no hay ningún país en el mundo que pueda pagar si se le cierran los mercados. Nadie paga con reservas, la deuda se renegocia en el mercado. Argentina tiene crisis de confianza y hace 10 años que no crece. Dos décadas perdidas en 50 años. Para un país que no crece no hay deuda sostenible. Más que hacer grandes quitas necesitamos recuperar la confianza y mostrar cómo vamos a empezar a crecer. Con un programa económico consistente que habilite la economía para crecer y baje la inflación, ya hay parte del partido resuelto.

CRECIMIENTO

-Según sus proyecciones, ¿cuándo comenzaremos a crecer?

-Es un escenario binario. Si sale bien la reestructuración, lo que pensamos es que habrá una caída del PBI de 1,6% explicada por arrastre estadístico del año pasado. Si la deuda se logra resolver a fin de marzo, en el segundo trimestre del año podría haber crecimiento en la comparación trimestre a trimestre. Si se sigue dilatando en el tiempo, no hay margen para crecer. Podría haber un nivel de caída mayor.

-El Banco Central asegura que la inflación está ingresando en una parábola descendente. ¿Coincide con esta idea?

-A nosotros nos dio 3% en enero. Es un nivel muy alto. Hay que pensar que en este tiempo tuvimos ancla cambiaria y tarifas congeladas. Ambas operando al 100 por ciento. Aun así el nivel fue muy alto. Para tener una baja inflación sostenida, primero necesitamos el programa de estabilización. Si se ve una baja de inflación, que será gradual, debe ser sin distorsionar precios relativos, tipo de cambio y tarifas. También es necesario presentar consistencia monetaria, fiscal, y un esquema monetario previsible. La baja de la inflación demandará mucho tiempo. Construir una moneda lleva tiempo. Es una frase desafortunada decir que vamos a tener una inflación de 1 dígito en dos años.