¿Y ahora quién podrá rescatarlos?

Por Germán Fermo *

La tasa de diez años en España nuevamente se acercó a su máximo histórico del 2011 del 6.72%. La principal razón que motivó nuevamente este presión sobre la curva soberana Española es la aparente falta de apoyo del Banco Central Europeo (BCE) a la propuesta de capitalización sugerida por el gobierno español a Bankia, la aparentemente principal entidad financiera española en problemas.

Sin dudas, parecería ser que el mercado está comenzando a perder la paciencia y a atacar nuevamente a las curvas soberanas de España e Italia ambas actualmente superando nuevamente los niveles críticos del 6%.
Recordemos que las dos rondas de financiación a largo plazo del BCE a bancos (conocidas como LTRO1 y LTRO2) le dio una ventana de tranquilidad a la deuda PIIGS con las tasas de España e Italia colapsando casi 200 puntos básicos en el primer trimestre del 2012.

Pero nuevamente, Europa con sus contradicciones y con su crónica ausencia de una estrategia sustentable e integral de mediano plazo volvió a perder el tiempo que las dos LTROs habían comprado tenuemente a inicios del 2012.

Se escucha demasiado al mercado seguir dependiendo de una nueva reacción desde la Fed de Bernanke vía una nueva y Tercer Ronda de Flexibilización Cuantitativa (QEIII). Sin embargo, la Fed tiene límites y en este caso el problema es de origen europeo por lo que aun con una nueva ronda de QE estos mercados necesitan de una reacción directa del Banco Central Europeo (BCE). Si esa reacción no llega seguiremos navegando peligrosos escenarios de incertidumbre estructural.

COMO EN 2008

Desde la quiebra de Lehman del 2008 la crisis no había llegado a un punto de tanto riesgo macro fundamental. Es muy preocupante escuchar desde hace semana que se debatan desde Europa con preocupante ligereza temas como: a) dracmatización de la deuda griega, c) salida de Grecia de la Eurozona d) fugas relativas de depósitos hacia la Europa rica desde la Europa PIIGS. Y más preocupante aun es observar la absoluta inacción de la clase política europea.

Que España se acerque a un nivel del 7% en su yield soberana a 10 años es un suceso a seguir muy de cerca. Recordemos que cuando Irlanda y Grecia alcanzaron esos niveles, la Unión Europea se vio forzada a instrumentar sendos paquetes de salvatajes. El problema es que si Europa sigue contemplando una realidad que se complica cotidianamente, estas subas de yields irán de a poco asfixiando a los soberanos comprometidos (en especial España esta vez) complicando su estrategia fiscal de mediano y largo plazo.

Se está acercando un punto clave en el manejo de la crisis europea: ¿finalmente el mercado habrá comenzado a hortear Europa de forma tal de conseguir una respuesta contundente de su clase política? Porque si ese no es el caso, este mercado está a punto de entrar en pánico y en ese escenario los principales perdedores probablemente sean los bonos soberanos de España e Italia.

El problema es que la magnitud de estos dos soberanos tornan al problema en uno altamente inestable. Italia es la tercer economía de la eurozona y España la cuarta.Si el BCE no instrumenta rápidamente una estrategia monetaria de contención de la dinámica en la curva soberana de España, los shorts (pesimistas) tomarán control de la situación y desestabilizarán a una economía que por su tamaño no puede llegar a ese nivel de complicación. El BCE no tiene otra opción ya que implementar una estrategia de compra ilimitada de la deuda PIIGS para evitar que los costos de financiamiento de los soberanos comprometidos sigan escalando a punto tal de asfixiarlos por completo.

FUGA DE DEPOSITOS

La fuga relativa de depósitos desde la Europa PIIGS hacia Alemania no es ya un evento nuevo. Hace semanas que el mercado viene observándolo y al mismo tiempo se nota a un BCE sin ningún tipo de reacción al respecto. Y mientras tanto, la yield a diez años de España sube de a 10 basis por semana.

¿Se estará acercando el momento en que el mercado aleccione a Europa con un short histórico que finalmente logre una reacción contundente de política monetaria desde el BCE? ¿Verán los mercados nuevamente la implementación de algún otro Put Gratis para volver a calmar nominalmente a estos mercados en un equilibrio que a nivel fundamental se ve muy mal?

Recordemos que hasta el momento, 2012 no vio una sola semana de pánico como ha tocado observar en 2007, 2008, 2010 y 2011 que han sido por momentos años brutales. ¿Llegarán en algún momento los mercados a perder tanta paciencia y a comenzar a shortear a Europa para finalmente conseguir una decisión históricamente contundente desde el BCE?

Por que convengamos una cosa: sin una nube monetaria de vez en cuando instrumentada por algún Banco Central del planeta, estos mercados siguen sin cerrar, siguen necesitando tiempo para licuar una realidad del G3 que no se ve mucho mejor que en los peores momentos del 2008.

Sin embargo, a diferencia del 2008 tenemos un mercado que decidió creer, que decidió depender casi enteramente de los movimientos monetarios de los bancos centrales y está en un punto en donde la paciencia nuevamente se está agotando. ¿Será esta vez la curva soberana de España la que tenga que estallar para finalmente lograr alguna decisión relevante desde Europa?

PEOR QUE NUNCA

Europa está quizá más complicada que nunca por lo que no sorprendería continuar viendo negatividad hasta que aparezca alguna señal monetaria. El problema es que Europa sigue dudando al filo de la inestabilidad casi como si el evento Lehman Brothers 2008 no hubiese existido. Si Europa quiere preservar la existencia de la eurozonaEuro entonces que se prepare a comprar ilimitadamente el stock de dueda PIIGS para al menos darse la chance de frenar una dinámica de yields que ya ha comenzado a asfixiar a las economías más comprometidas de Europa. Recordemos que en un entorno recesivo, soportar una suba de costos de fondeo es exactamente lo que una economía no puede.

* Ph.D. in Economics (UCLA) y director de la Maestría en Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella.