Tormenta perfecta sobre Buenos Aires

Se hará cuesta arriba recuperar la confianza, tanto de los inversores internacionales como de los locales. Es crucial que el país se mantenga fuera de los mercados internacionales por unos cuantos meses, mientras acelera el ajuste fiscal. Para colmo, la suba de tasas recién empieza en Estados Unidos.

POR Christian Reos *

El S&P continuó durante abril y principios de mayo testeando su media móvil de 200 días, la cual hasta ahora viene sirviendo de soporte. Los inversores siguen más atentos a las figuras técnicas que a los balances corporativos del primer trimestre, que vienen marcando record de crecimiento en ventas (+9% interanual) y en resultados (+23% interanual, gracias en parte a la rebaja impositiva), y que dejan al índice cotizando a 15x las ganancias esperadas para 2018. El hecho de que algunas empresas consideren que este trimestre sería el mejor del año, debido a crecientes presiones inflacionarias, le ha quitado también relevancia a la fuerte mejora observada en las ganancias corporativas.

Actualmente, la apreciación del dólar se da junto a un incremento en los precios de las materias primas industriales, lo que sumado a una tasa de desempleo menor al 4% en Estados Unidos, genera turbulencias en todos los mercados, sobre todo en los emergentes, ante la posibilidad de que la Reserva Federal tenga que contrarrestar un escenario inflacionario con una política monetaria más contractiva que la esperada (la suba de tasas recién empieza, falta año y medio aproximadamente para que la tasa de Fed Funds alcance un nivel neutral de 3% aproximadamente).

Por el momento, las tasas de largo plazo siguen contenidas (tasa a 10 años debajo de 3% anual), a pesar del creciente déficit de Estados Unidos y el lento desarme del balance de la Fed, pero no puede descartarse algún salto en la misma.
 
PERONIA

En la Argentina, una conjunción de factores transformó la situación a fines de abril en una tormenta perfecta. Mientras el BCRA bajaba las tasas, a pesar de que las expectativas de inflación eran crecientes, y mantenía el tipo de cambio estable (usándolo de ancla inflacionaria), los países emergentes veían devaluarse sus monedas. A su vez, el único renglón de gastos estatales que se achicaba es el de subsidios a los servicios públicos, medida impopular como en todo ajuste, por lo que la oposición olió algunas divergencias dentro de la coalición gobernante y decidió desgastar a Macri proponiendo volver atrás con los aumentos tarifarios. Es decir, cuando más dependíamos del humor de los inversores, los políticos de la oposición daban a entender que ordenar las cuentas públicas no es una prioridad. La frutilla del postre fue observar a un BCRA desorientado, y corriendo al mercado de atrás, cuando la presión sobre la moneda argentina se intensificó a fines del mes pasado.

Volviendo a la actualidad, las medidas anunciadas en los últimos días por el gobierno (reducción de la obra pública) y el BCRA (fuerte aumento de tasas, Lebac corta 42% anual) no lograron acabar con el nerviosismo del mercado (que cada vez se vuelve más exigente), por lo que el Poder Ejecutivo tuvo que buscar un acuerdo con el FMI.

Así y todo, la moneda argentina perdió 10% de su valor en una semana, y se hará cuesta arriba recuperar la confianza, tanto de los inversores internacionales como de los locales. 

Ante este panorama, hemos modificado nuestras estimaciones para 2018 de crecimiento (2%), inflación (24%), tasas esperadas (tasa Lebac 27% anual a fin de año, bono a 10 años en dólares 8% anual) y tipo de cambio ($ 24,5); más detalles en el informe. Va a ser muy relevante que el monto que preste el Fondo Monetario, permita al país mantenerse fuera de los mercados internacionales por unos cuantos meses, mientras acelera el gradualismo en una carrera contra la paciencia de los inversores y de ahora en más, del FMI (que podría dar el préstamo en cuotas).

RENTA FIJA
 
La renta fija argentina ha sufrido bajas generalizadas en los últimos días. Para inversiones en dólares, seguimos prefiriendo el tramo corto y medio, mientras el tramo largo se acerca a rendimientos de 9% anual. Como en los últimos días se observó un aplanamiento de la curva, preferimos mantener la duration acotada ya que el diferencial de tasas no es tan grande.

Para colocaciones en pesos, la lebac del tramo corto sigue siendo nuestro instrumento preferido. El tramo largo de la curva de bonos CER, que también nos parecía interesante, sufrió fuertes caídas y ya rinde 6% por encima de la inflación. 

El cupón del PBI ha quedado directamente huérfano; obviamente cuánto menos se crezca este año, mayores eran las chances de crecer 3% en 2019, pero la reciente pérdida de confianza quita atractivo a este instrumento.
 
RENTA VARIABLE

En el mercado de renta variable, el índice Merval Argentina cayó 15% en diez días y quebró su media móvil de 200 días, mostrando actualmente un fuerte nivel de sobreventa (como no se observaba desde 2012). 

De esta manera, el índice estaría cotizando a menos de 10x la ganancia proyectada para 2018, lo que nos vuelve a posicionar como la bolsa más barata de la región; claro que con tasas al 40% anual y confianza por el piso, la recuperación no depende solo de estar barato o no, sino que primero habrá que apaciguar las aguas, para que los fundamentals vuelvan a traccionar. Lo positivo es que las empresas no se habían endeudado para crecer, sino que las emisiones fueron principalmente para extender el vencimiento de deuda existente.

Muchas empresas con excelentes resultados operativos y muy bajos niveles de deuda están cotizando a niveles de valuación muy atractivos: Pampa, Costanera y Puerto en energía; Capex en petróleo y gas; TGS y TGN en servicios públicos; Macro y Supervielle en bancos; Cablevisión Holding en media, Ternium Argentina en materiales.

* Gerente de Research de Allaria Ledesma