Incertidumbre en los mercados

POR JUAN JOSE LLACH *

Las últimas dos semanas mostraron mayor incertidumbre en los mercados globales y la euforia post-Trump, para muchos inesperada, pareció ceder. La moderación del discurso del ""estado de la Unión"" del presidente norteamericano acentuó el optimismo.
Aunque la ausencia de definiciones, transcurridos ya tres meses de la elección, siembran dudas, los mercados se mantienen relativamente firmes. No han ocurrido hasta ahora las catástrofes pronosticadas desde el día siguiente de la elección. La apreciación del dólar ha sido moderada, salvo respecto del yen y del peso mexicano, pero aun este se recuperó desde sus mínimos.
Nadie está recurriendo al oro como (erróneo) refugio seguro. Algunos commodities, como el cobre, han moderado subas iniciales. Otros se han debilitado en las últimas semanas, como el petróleo o la soja, pero en ambos casos por aumentos notorios de su oferta.
El único acierto de la ortodoxia hasta ahora ha sido la caída de los bonos del Tesoro de Estados Unidos. Pero esto no se debe a Trump, sino a la certeza de que la Reserva Federal hará este año dos o tres aumentos de sus tasas de política monetaria. Esta certeza aumentó el viernes pasado porque el informe del mercado laboral norteamericano mostró al desempleo un escalón abajo, 4,7%, y también abundante creación de empleos y suba de los costos laborales.
Por lo demás, la mayor fortaleza hasta ahora la han mostrado las bolsas en buena parte del mundo y, otra sorpresa para muchos, también los mercados emergentes cuyo riesgo promedio ha bajado en una mayoría de países incluyendo a la Argentina.

EL FUTURO
El curso futuro de los acontecimientos dependerá del sendero que finalmente elija la administración Trump en sus planes de infraestructura, rebajas impositivas y comercio internacional. Por ejemplo, ahora está empezando la discusión de un proyecto que, en vez de poner la anunciada tarifa aduanera del 20% -a México para pagar el muro, o a todos los países- podría optar por un impuesto al flujo de caja basado en el destino con un ajuste de la frontera (destination-based cash-flow tax with a border adjustment).
Tiene semejanzas con el IVA pero, a diferencia de este, permite imputar como costos a los salarios y no las importaciones. Y, a diferencia del impuesto a las ganancias de las empresas -al que reemplazaría- permite imputar en un solo período el costo total de un bien de capital.
Sus autores -los representantes republicanos Kevin Brady y Paul Ryan- piensan que esta alternativa sería más eficaz que la tarifa aduanera para desincentivar no sólo las importaciones sino también la inversión de las empresas norteamericanas en el exterior. Piensan, además, que no desataría una guerra comercial tan intensa como la tarifa aduanera.
En paralelo, la administración de Trump estudia transitar caminos alternativos a la OMC para resolver conflictos o disputas comerciales, marchando así a una ruptura con el multilateralismo construido desde el inicio del GATT, hace setenta años, y llevando a los Estados Unidos al mundo bilateral intentado en 1934 con el Acta de Acuerdos Comerciales Recíprocos.
La Unión Europea salió claramente al cruce de este enfoque, con una declaración pro libre comercio en su última cumbre -sin mencionar, por cierto, su proteccionismo agroalimentario que tanto daño hace a la Argentina. La renovada intención del gobierno escocés de realizar un referéndum sobre la independencia de su país, en disconformidad con el curso del Brexit, muestra la intensidad que puede alcanzar esta ola expansiva.
Si se concretan las amenazas extremas del Trumpismo se entraría en una dimensión desconocida que, por lo pronto, reduciría en el mediano plazo el comercio y el crecimiento de la economía global. Hay quienes piensan que también se apreciaría el dólar, pero esto también dependerá de lo que ocurra con la inflación en los Estados Unidos, y aquí la pregunta es si bastará para domarla que la Reserva Federal suba sus tasas de interés, en un contexto de bajísimo desempleo, política fiscal con sesgo expansivo y cierre de la economía.
Como ya lo expresé en editoriales anteriores tengo dudas al respecto, y la última evidencia de un ciclo de alza de tasas (2004-2008) coexistió con una inflación rebelde, fuerte aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro, depreciación del dólar y suba de los commodities. Se trata pues de un final abierto que puede tardar bastante en llegar.

* Economista del IAE Business School de la Universidad Austral.