Los mercados le creen sólo a la Reserva Federal

Por Germán Fermo *

Una característica dominante se instauró desde la quiebra de Lehman Brothers en setiembre del 2008: siempre que hay un problema grave aparece alguien a inundar de dinero a los mercados para que se olvide por un rato del desastre en el que está inmersa la economía de lo que se conoce como mundo  desarrollado, un término que probablemente la realidad actual se encargue de redefinir y redimensionar.
 

Inundar los mercados con fiat money (dinero papel) calma expectativas, pone "un piso nominal al mercado de riesgo" y genera reflacción en activos financieros. Este combo está directamente asociado con lo que se dio en llamar Put Gratis o sea, la expectativa de que cuando todo se complica realmente aparecerá un Banco Central o un Soberano del Grupo de los 20 para inyectar masivas cantidades de dinero y maquillar nominalmente una realidad que a nivel real asusta desde el 2008 y no parece mejorar en su esencia básica.

Tanto Estados Unidos como Europa se niegan a cambiar el mismísimo status quo que los condujo a la crisis actual. Desde 2008 se escucha que se realizarán las reformas necesarias para que la crisis del 2007 no vuelva a ocurrir pero la realidad es que no ha cambiado nada en su esencia básica y, por lo tanto, cada seis meses un Banco Central tiene que salir a bombardear monetariamente a los mercados para darles algo y calmarlos por un rato.

En este contexto y en especial después de la histórica inestabilidad que siguió a la quiebra de Lehman Brothers, los mercados financieros no sólo se acostumbraron a esperar cada seis meses un seguro nominal gratuito que generalmente vino desde la Reserva Federal, sino también a exigirlo y hasta anticiparlo.

Y entonces comenzamos a vivir en un mundo que primero inició con tasas en cero en Estados Unidos y como eso no era suficiente aparecieron a partir de noviembre del 2008 las famosas dos Rondas de Flexibilización Cuantitativa (QEI y QEII), los Operation Twist, etcétera. Lo cierto es que hasta el momento, el mercado quiso creer en que estas inyecciones históricas de dinero funcionaban y por lo tanto su sólo anuncio casi automáticamente generaba optimismo por un par de meses hasta que todo se complica otra vez y entonces el mercado vuelve a arremeter y pedir otra ayuda monetaria más.

OPTIMISMO FUGAZ

La devaluación del paquete de ayuda anunciado a España para cubrir a sus bancos días atrás fue casi instantánea: el optimismo duró unas horas y luego los mercados comenzaron a atacar agresivamente a las curvas soberanas de España y Europa.

Resulta relevante hacerse dos preguntas: a) ¿podría estar dándose el caso de que los Puts Gratis se están degradando simplemente por un sobre-uso?; y b) ¿los mercados reaccionan en forma diferente si el Put viene desde la Fed de Bernanke, que si viene desde Europa percibida como devaluada en estructurar una estrategia de política económica relevante?

Es cierto que quizá estemos sobresimplificando y comparando medidas que en esencia son muy diferentes dado que conceptualmente no es lo mismo un salvataje a bancos españoles que, digamos, un QEIII. Pero sin embargo, a más de tres años desde QEI queda bastante claro que estos estímulos monetarios de tasas cero, lejos estuvieron de estimular a la economía real lo suficiente como se esperaba originalmente.

Parecería que todavía los mercados le creen a los estímulos monetarios de la Fed de Bernanke por su contundencia y consistencia pero ponen en duda cualquier decisión alternativa que provenga desde una Unión Europea incapaz de poner su propia casa en orden identificada ya por su clara falta de consistencia, por su clara falta de continuidad y por sobre todo: por contagiar con sus propias dudas a todo el mundo.

DUDO, SOY EUROPEO

Europa duda desde mayo de 2010 cuando el mundo se enteró que Grecia era un problema, y esto el mercado lo sabe. No hace mucho tiempo atrás, cuando públicamente se decía: "No se preocupen, el problema es solamente Grecia, el resto de Europa quedará intacta". Y eso no fue cierto, el mercado comenzó a darse cuenta de varias cosas: a) que España fue el cuarto soberano en ser asistido; b) que Italia puede ser el quinto; c) que el swap de Grecia en febrero del 2012 no funcionó nunca; d) que el Banco Central Europeo habla de esta crisis como si no le correspondiera solucionarla.

De una forma u otra, un salvataje es la conclusión de un proceso que fracasó: a los exitosos no hace falta salvarlos. Por lo que festejar un salvataje suena hasta ingenuo e irracional. Europa sigue decidiendo como si el euro como concepto no fuese ya un fracaso. Esto funcionó de alguna forma al inicio de la crisis, pero los mercados han comenzado a shortear en dominó a Europa estando ahora dos de sus principales economías, España e Italia, seriamente comprometidas. De a poco el mercado va peligrosamente ganando gamma (aceleración vendedora), y por lo tanto comienza a plantearse una peligrosa realidad: ¿si esto no funcionó antes para qué ponernos optimistas ahora?

DOS PREGUNTAS

Resulta útil plantearse dos interrogantes: a) ¿la reacción al paquete de salvataje, habrá debilitado solamente los Puts Gratis que provengan del lado europeo, o la Fed de a poco también observará la devaluación de sus propios QEs como herramientas de contención de expectativas?; y b) ¿o será esto simplemente un problema de escala: si Europa quiere contagiar de optimismo entonces que aparezca con un Put Gratis histórico que le envíe al mercado la señal de una solución integral?

Parecería que tenemos frente a nosotros semanas clave: si los Bancos Centrales del G10 pierden el manejo de expectativas de mediano plazo y por lo tanto, la capacidad de distraer a los mercados, esto se puede complicar mucho por la sencilla razón de que el estado de la economía real del G2 asusta.

Un enfoque estrictamente monetario sirve para calmar a las fieras en el corto plazo, pero no brinda una solución al drama europeo. La decisión está del lado de Europa y deberá articular un plan coherente y de muy largo plazo con aristas multidimensionales.

Las intervenciones monetarias son medidas sumamente extremas y no podemos esperar que solucionen el problema de fondo. Europa sigue sin respuestas, aun cuando los mercados, por momentos, festejen inyecciones de liquidez.

* Ph.D. in Economics (UCLA) y director de la Maestría en Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella.