LA FED Y EL TESORO ACTUAN CASO POR CASO SEGUN EL IMPACTO EN LA ECONOMIA REAL

¿Por qué Estados Unidos está salvando a unos y a otros no?

 

POR GABRIEL CAAMAÑO GOMEZ *

La decisión del Tesoro y la Fed de no participar con fondos públicos del salvataje de Lehman Brothers se convirtió en el golpe de gracia para esa institución financiera, ya que ese era una de las exigencias que tenía los otros bancos de inversión para hacerse cargo de la misma.

En consecuencia, ante la ausencia de compradores interesados, la quiebra fue la única salida disponible y así el cuarto banco de inversión de Estados Unidos comenzó a transitar el proceso que marcará el fin de su existencia.

La quiebra misma tiene efectos inmediatos y significativos sobre los mercados financieros, ya que se descuenta que acelerará el proceso de corrección en curso sobre el precio de los activos bursátiles y sus sustitutos cercanos (commodities, petróleo, etc.), al tiempo que continúa reduciendo el costo del endeudamiento del Gobierno Federal de Estados Unidos (al seguir impulsando la demanda de bonos del tesoro) y reimpulsando la cotización del oro.

LOS MENSAJES

No menos trascendente son los múltiples mensajes que se puede extraer de esa decisión: en primer lugar, queda claro es que el salvataje con fondos públicos no es la solución para todos los casos. El problema de los incentivos al sistema financiero de cara al futuro es una prioridad.

En segundo lugar, para que el salvataje sea una opción firme no es suficiente con que se trate de una institución emblemática, ni con que sus pasivos sean más que considerables (la deuda del banco en cuestión duplica la del Estado argentino en 2001), o con que exista una potencialidad elevada de contagiar las cotizaciones de las acciones y bonos de otras firmas financieras. Lo que verdaderamente importa, a la hora de inclinar la balanza en una u otra dirección, es el impacto sobre la economía real.

En otras palabras, la Fed y el Tesoro consideran que la quiebra de Lehman Brothers no tiene el mismo impacto sobre la economía real que el que hubiera tenido la quiebra de Bearn Stearns en marzo pasado o la caída de Fannie Mae y Freedy Mac hace algunas semanas.

EL TIMING

La principal diferencia con Bearn Stearns es el timing. La situación del sistema financiero y de la macro de Estados Unidos no era la misma en marzo pasado, porque:

a) Todavía se discutía sobre la probabilidad de que el ajuste real en curso incluyera un episodio recesivo de duración prolongada y, más aún, el mismo todavía no estaba resuelto.

b) El sistema financiero no había terminado de absorber y anunciar las pérdidas asociadas a la burbuja hipotecaria y no se tenía en claro quien había asumido excesivo riesgo y quien no.

En cambio, ahora:

a) Los últimos datos de la economía real descartan una recesión en el corto plazo y el ajuste de las variables reales parece estar llegando a su fin. El déficit real se cerró considerablemente, el nivel de actividad desaceleró y hubo un rebalanceo de los motores del crecimiento.

b) El sistema financiero está preparado. La crisis fue asumida y la mayoría de las instituciones están encarando estrategias de ajuste para superarla, se tiene bastante más conocimiento acerca del nivel de exposición particular de cada una de ellas y se han desarrollado e implementando mecanismos para suavizar los procesos de ajuste y/o quiebra que puedan producirse (entre otras, nuevas líneas de liquidez para los bancos).

LAS INSTITUCIONES

La diferencia con Fannie Mae y Freedy Mac radica en el rol que juegan las instituciones en el sistema financiero. En el caso de estos últimos se trata de jugadores estrechamente ligados al gobierno federal, cuya principal actividad es la administración de programas de crédito que no sólo incluyen garantía federal (subsidio implícito), sino también subsidios explícitos a la tasa de interés.

Estos programas de crédito van mucho más allá de los créditos hipotecarios, porque también incluyen préstamos estudiantiles (lo que permite que los mejores estudiantes puedan financiar su educación universitaria a costos comparativamente inferiores, potenciando la formación de capital humano) y otros destinados a promover la inversión productiva (potenciando la formación de capital fijo). Con lo cual, el daño potencial sobre la economía real era significativamente superior.

Sintetizando, lo que queda por delante es la traducción del proceso de ajuste real en el consecuente reacomodamiento de las variables nominales y financieras, incluidos los precios de los activos bursátiles, commodities, petróleo, tipos de cambios, etc.

En otras palabras, es necesario que el precio de varios activos reduzca su nivel de apalancamiento y que las paridades relativas reflejen la nueva situación. Como todo ajuste de precios relativos, esto implica que habrá perdedores y ganadores.

Con lo cual, lo verdaderamente fundamental que la Fed y el Tesoro están diciendo, es que no van a impedir ese proceso. El que tenga que perder, perderá. Y de esta manera, se dará el primer paso fundamental para empezar a corregir las fallas de regulación y los problemas de incentivos asociados que existen en el seno del sistema financiero mundial.

Aunque, sí van a intentar que el mismo se realice lo más suavemente posible, interviniendo cuando el riesgo sistémico sea demasiado elevado. Justamente por eso, no se aplica siempre la misma receta. Por el contrario, se avanza caso por caso.

* Economista jefe del Departamento de Economía de Joaquín Ledesma & Asociados